今年我们又看到美国市场上戏剧性的一幕。WSB 论坛上的牵头人振臂一呼，带着散户把股价炒上天，波动率快速放大。有些做空正股或者 short call 的头寸持有者损失惨重。甚至有知名的做空机构被拉爆，不得不高位平仓买回。一时间，媒体上有不少直接给了一个吸引眼球的标题，诸如：散户打爆华尔街等等。
尽管最终一地鸡毛，股价怎么上去最终又怎么下来了。但是本文其实想就这一事件，剖析一下这件事的始末。面对这样的状况发生，如果参与其中，有哪些可能的风险以及有哪些不错的策略。
衍生品&现货的关系
首先我们要对这两个概念有一个定义。
现货，是指基础的标的本身，比如商品、股票、债券。它本身是一种实物或者权益。
衍生品，实在现货基础上，衍生出来的，例如：期货、期权、互换、远期。衍生品给人的印象往往是高杠杆的投机工具，但衍生品本身是有一个锚的，它的锚就是现货。
在 2019 年的时候，我就写过一篇文章，专门讲商品市场的期货和现货，对于资产本身的作用区别。 我强调了，如果希望通过期货衍生品去操纵商品价格是做不到的，真正垄断了现货的玩家才是有绝对定价权的。其实期权也是一样的，真正其决定作用的是 underlying（底层资产）。
那么衍生品和现货之间是完全跟随的吗？不一定。衍生品和现货之间，还隔着衍生品本身的设计规则，其设计规则可能导致现货和衍生品之间存在着一道 gap。这个 gap 可能来自：
- 交割成本
- 运输 （比如：现货交割需要有船/管道/汽车/火车/飞机等运输成本，原油需要管道/油轮运输，黄金需要飞机运输……）
- 仓储贮藏 （比如：原油需要油轮、油罐、橙汁需要冷库）
- 持有成本（由于货币存在时间价值，持货导致资金占用带来的成本。例如：货物的紧俏程度决定了远期曲线，带来对现货持有人的时间补偿或者惩罚）
- 波动率（比如：现货的价格波动，给期权的权利义务方的损益带来较大不确定性，这部分不确定性的补偿）
- ……
以上的点，都会导致，衍生品不会完全跟随现货锚。或者说，在现货基础上，还需要考虑的问题。
衍生品和现货之间的关系：衍生品影响现货的速度和幅度，但衍生品不少标的价格变动的核心。所以现货作为锚决定价格，衍生品影响的是现货的速率和斜率。
WSB 事件
所以回到 WSB 空头被挤仓 事件，本身并不是靠期权或者期货完成挤仓。挤仓一定是在现货环节先出现结构问题，然后利用衍生品的杠杆效应去加速。
做空机构一直做空垃圾股的做法本身是没有问题的。按照美国 SEC 的监管，融券做空最多可以做空 150% 的流通股。那么当卖空数量超过流通股的 100% 的时候，其实就相当于把限售股和股东不愿出售的股票都算进去了。虽然没有超过 SEC 的监管要求，但是还是比较多的，这就会成为一个挤仓的机会。一旦被挤仓，空头需要从股东层面介入，以便交出更多的现货股票，这个成本其实是不低的。
但是这个事情所有人都能看得见，真的挤仓就能赚到钱吗？未必。比如：我和你是两家金融机构，我发现你大比例做空一家垃圾公司，我要把你的头寸挤掉。对我来说，最大的风险不在于挤掉的难度，而在于我把你挤掉之后，我自己在高位接了一堆垃圾。如果这时没有人帮我接盘，我就没法完成换手，那这个钱我就未必能赚得到。这个时候一旦非流通股释放意愿强烈，我就会很被动，最终挤走对手，发现最大的得利者是非流通股东。
所以这样的事件看见了，未必是机会，仅凭这一点，并不是参与的理由。直到第四方的参与，打破了平衡，就是散户。散户的参与，我高位接的货就有了换手对象，我才能真正把挤掉你赚到的钱落袋为安。所以你是炮灰，散户成了我和限售股东的接盘侠。
事件中可以选的策略
先说结论，其实在我看来，在这个事件中没有太好的策略，所有的策略都是在火中取栗。
当 GME 股价暴涨的时候，当你看到一个垃圾被炒上天的时候，首先不能做一个多头，否则就会成为一个接盘侠。 巨大的波动率下， 有什么好的做空策略呢，做空 GME 可以有以下几种选择，一一说说我的看法：
- 融券做空正股 ——不推荐
- 直接融券做空正股是一个比较危险的做法，因为股票的上涨空间是无限的这意味着价格风险是无穷大的。还要面临券源提供方的威胁，比如：提高融券利率、强制收回券等
- short calls——可以适当尝试
- 和融券做空正股的价格风险是一样的。但是极高波动率下，这在四种方式中不失为一种相对高明的做法。高波动率下，期权空头可以不断吃多头的时间损耗。
- long puts ——不推荐
- 风险看似有限，但其实承担了极高的波动率溢价，如果股价在高位盘整时间，每天的价值损耗会很肉痛。
- short futures ——不推荐
- 当然 GME 并没有期货，但是即使有，也不是一个明智之举。因为期货存在期限，就会存在远期曲线。大家都知道这是个垃圾股，未来一定是重新跌回来，所以远端的定价一定会非常的聪明，不会跟着爆炒。那么随着近端价格飙升，整条远期曲线就会呈现 深度的 backwadation 结构（远期贴水）。如果股价高位盘整，时间就是空头最大的敌人，不断的 rolling 移仓带来巨大的移仓损耗。
总结
衍生品带来金融便利的同时，也带来了高杠杆和风险。现货环节有任何风吹草动，传递到衍生品市场发酵，再反馈回现货市场的可能是无比剧烈的反应。所以监管机构对于衍生品只有保持高度的警惕，才能蹚平经济周期，规避大的金融危机。
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